白糖半年报：原糖承压，内外价差加速回归

　　巴西糖库存424.8万吨，同比-17.8％。

　　巴西醇油比已降低至0.69附近，巴西乙醇通过不断降价来维持自身需求。

　　巴西乙醇折糖价降至18美分附近，低于原糖价格，巴西乙醇对原糖已不具备替代优势，原油对原糖的价格传导机制失效。

　　印度累计产糖3523.7万吨，同比+467万吨。其中马邦累计产糖1373万吨，同比+310万吨；北方邦累计产糖1030万吨，同比-71万吨；卡邦累计产糖585万吨，同比+169万吨。整体生产进度超预期，糖产量处于历史高位，21/22榨季糖产预计在3550-3600万吨之间。

　　泰国累计压榨甘蔗9207万吨，较上榨季增长46％；日压榨甘蔗已降低至0；平均含糖率为12.7％；累计产糖1013万吨，较上榨季增长44％。目前泰国已完全停榨。

　　配额内进口利润约1000元/吨；配额外进口利润约-400元/吨，较年初减少约170元/吨。国内食糖进入纯去库阶段，原糖走弱使得内外价差回归速度加快，预计三季度进口利润倒挂程度将继续减轻。

　　上半年食糖进口利润持续倒挂，但进口量整体超预期。2022年1-5月我国累计进口食糖162万吨，21/22榨季截至5月底累计进口食糖346万吨，同比-65万吨。此进口规模位于历史高位，属于超预期进口。

　　2022年1-5月我国累计进口糖浆46.37万吨，同比+172.8％，相当于约35万吨食糖的甜度，预计21/22榨季糖浆进口量将达到80万吨，不断增长的糖浆进口会替代掉一部分白糖消费份额。

　　进口结构：以配额内进口为主

　　商务部数据显示，1-5月配额外原糖实际到港29.85万吨，占总进口的18.4％，因此上半年食糖主要以配额内的形式进口。

　　从进口

　　国内方面，整体来看21/22榨季供需紧平衡，国内食糖供应压力不大。三季度供应端减产已成定局，需求端预计中性偏弱，郑糖价格变化的核心在于进口糖成本；同时三季度配额外进口窗口会逐渐打开，进口成本将更有效的支撑内盘，郑糖底部对标甘蔗制糖成本约为5700-5800元/吨，顶部对标内外价差尚有近400点的空间，但是在外盘偏弱的情况下内外价差可能会加速回归，使得郑糖上行空间受限。四季度01合约换月，在北方甜菜产区开榨后，盘面逐渐从甘蔗糖转向甜菜糖逻辑，而目前偏高的甜菜糖成本可能会对郑糖提供支撑。整体预计下半年郑糖震荡偏强。

　　国际方面，下半年全球食糖供应格局小幅过剩，原糖重心在于巴西制糖比的变化情况。能源价格上涨的背景本有利于巴西制糖比下调，但巴西10月大选，政府压制通胀的态度强硬，巴西政治因素阻碍了油糖传导机制，压制汽油和乙醇价格，原糖失去上行动能，乙醇折糖价于18美分处筑底，原糖承压。四季度之后印度、泰国陆续开榨，目前印度估产同比持平，维持高糖产，泰国预估增产恢复近30％，届时全球食糖供应预计更加充足，原糖将进一步承压。整体预计下半年原糖震荡偏空。